Полная версия
Разумный инвестор. Полное руководство по стоимостному инвестированию
Однако нельзя исключать, что наша вдова окажется не пассивным, а активным инвестором. В этом случае ее задачи и инвестиционная политика будут совершенно другими. Единственное, чего не должна делать эта женщина, – участвовать в спекулятивных операциях ради дополнительного дохода, т. е. пытаться получить как можно больше денег, не будучи уверенной в успехе. Лучше увеличивать капитал на скромные $2000 в год за счет процентов по облигациям и кое-как сводить концы с концами, чем пускаться во все тяжкие, занимаясь необдуманными и, следовательно, спекулятивными операциями, рискуя потерять половину капитала.
Преуспевающему врачу живется гораздо легче, чем вдове, однако можно предположить, что он сделает примерно такой же выбор. Собирается ли он стать серьезным инвестором? Если у него нет такого намерения и предпринимательской жилки, то, безусловно, он предпочтет пассивную роль. Структура его портфеля в этом случае не будет отличаться от структуры портфеля вдовы. Так же, как и она, врач будет поддерживать постоянную долю акций в портфеле и в той же пропорции распределять ежегодный доход между акциями и облигациями.
У среднестатистического врача больше шансов стать предприимчивым инвестором, чем у вдовы, и вероятность успеха у него выше. Но есть одно «но» – у него меньше свободного времени для получения профессиональной подготовки и управления портфелем. Как правило, эскулапы – не слишком хорошие инвесторы: они слишком самоуверенны и, стремясь получать высокую прибыль, часто забывают о том, что для успеха нужны немалые затраты времени и сил, а также специальные навыки.
Наконец, молодой человек, откладывающий $1000 в год и мечтающий о высокой зарплате после окончания учебы, сделает тот же выбор, что и вдова, и врач, хотя и по другим причинам. Часть сбережений он, несомненно, должен пустить на покупку облигаций серии «Е». Его средства настолько скромны, что вряд ли имеет смысл тратить время на обучение, чтобы стать квалифицированным агрессивным инвестором. Самый простой и логичный вариант – все та же стандартная политика пассивного инвестирования.
Но не будем забывать о человеческой природе. Финансовые операции манят небогатых молодых людей, которые хотят быть и разумными, и предприимчивыми инвесторами, несмотря на то, что с точки зрения выживания доход от инвестиций для них куда менее значим, чем заработная плата. Вообще-то эти молодые люди правы. У юного капиталиста есть серьезное преимущество: он рано получает навыки финансиста и приобретает опыт. Будущие агрессивные инвесторы вначале непременно наделают кучу ошибок и понесут убытки. Но молодость легко переносит разочарования и быстро учится. Мы лишь настоятельно рекомендуем новичкам не тратить силы и деньги на попытки «побить» рынок. Пусть лучше анализируют стоимость ценных бумаг и проверяют свои выводы на практике, рискуя минимальными суммами.
Таким образом, мы возвращаемся к утверждению, сделанному ранее: выбор ценных бумаг для включения в портфель, как и целевой уровень доходности, зависит не от финансовых ресурсов инвестора, а от его инвесторской «экипировки» – знаний, опыта и темперамента.
Несколько слов о риске
Принято считать, что первоклассные облигации менее рискованны, чем первоклассные привилегированные акции, а последние, в свою очередь, менее рискованны, чем качественные обыкновенные акции. Эти суждения обуславливают предубежденность против обыкновенных акций, которые не считаются надежными. Такой вывод делается в исследовании Федеральной резервной системы, выполненном в 1948 г. Следует отметить, что понятия «риск» и «надежность» употребляются по отношению к ценным бумагам в двух различных значениях, в результате чего возникает путаница.
Очевидно, что облигации оказываются «ненадежными», если эмитент не может выплачивать проценты или погасить сумму основного долга. Точно так же привилегированные или обыкновенные акции, приобретаемые ради получения дивидендного дохода, оказываются «ненадежными» в случае снижения размеров дивидендов или полного отказа от их выплаты. Справедливо и следующее утверждение: инвестиции являются рискованными, если существует реальная возможность того, что инвестор может столкнуться с необходимостью продать ценные бумаги по цене более низкой, чем та, по которой он их купил.
Однако понятие «риск» часто трактуют шире, имея в виду, в частности, возможность падения курсовой стоимости ценных бумаг, даже если спад носит циклический, временный по своей природе характер и если в такой ситуации ничто не вынуждает инвестора продавать ценные бумаги. Этот риск заложен в природе всех ценных бумаг за исключением долгосрочных государственных сберегательных облигаций, причем обыкновенные акции более рискованны, чем «старшие»[108] ценные бумаги. Мы, однако, полагаем, что возможность падения рыночных цен – не риск в точном смысле этого слова. Владелец закладной на дом может понести немалые убытки, если ему придется продать ее по дешевке. Этот фактор не принимается во внимание при оценке надежности или риска закладных на недвижимость: единственный критерий – уверенность в своевременных платежах. Точно так же при оценке степени риска в бизнесе не учитывают, что произойдет, если владельцу придется по каким-либо причинам срочно продать его, а исходят из вероятности финансовых потерь.
В главе 8 будут приведены новые аргументы в пользу утверждения, что bona fide инвестор теряет деньги не просто вследствие снижения рыночной цены своих ценных бумаг и поэтому вероятность падения стоимости инвестиций еще не говорит о том, что существует реальный риск убытков. Если показатели доходности акций какой-либо группы компаний на протяжении длительного периода достаточно высоки, инвестиции в эти акции можно считать надежными. В течение этого периода рыночная стоимость акций может колебаться, и вполне вероятно, что на каком-то временном отрезке они будут торговаться ниже цены покупки. Если этот факт делает инвестиции «рискованными», их можно одновременно считать и рискованными, и надежными. Терминологической путаницы можно избежать, если использовать понятие риска только по отношению к потере стоимости инвестиций в результате фактической продажи, или вследствие существенного ухудшения положения компании, или, что случается чаще, покупки ценной бумаги по цене, значительно превышающей ее истинную стоимость {2}.
Многие акции действительно подвержены таким рискам. Но мы убеждены, что к вложениям в набор правильно выбранных акций это не относится и их нельзя считать рискованными только потому, что их рыночная цена может колебаться. Рискованными их можно считать только в том случае, если есть опасность, что их цена покупки действительно может оказаться слишком высокой по сравнению с истинной стоимостью (даже если падение рынка будет отыграно в будущем).
Что такое «крупная успешная компания, использующая консервативную политику финансирования»?
Понятие, вынесенное в название данного раздела, уже использовалось в этой главе, когда речь шла о требованиях к акциям, которые инвесторам рекомендуется включать в портфель. Мы также писали, что эти акциям должны иметь хорошую дивидендную историю, т. е. по ним на протяжении длительного периода должны аккуратно выплачиваться дивиденды. Однако критерии, сформулированные в виде прилагательных, всегда несколько неопределенны. Действительно, какую компанию следует считать «крупной» и «успешной»? И что такое «консервативная политика финансирования»? Что касается политики финансирования, то для оценки степени ее консервативности мы можем предложить особый критерий, вполне соответствующий общепринятым стандартам. Финансовую политику промышленной компании нельзя назвать консервативной, если балансовая стоимость акционерного капитала составляет менее половины общей капитализации, включая банковскую задолженность {3}. Для железнодорожных и коммунальных компаний этот показатель должен составлять как минимум 30 %.
Понятия «крупная» и «успешная» говорят о размерах компании и ее позиции в отрасли. Акции таких компаний обычно называют «первоклассными», или «голубыми фишками», а акции других, не таких «крупных» и «успешных» компаний (кроме «акций роста», которые часто выделяют в отдельную категорию) – «акциями второго эшелона». Если говорить более конкретно, то сегодня к крупным компаниям относят компании с активами или объемом продаж не менее $50 млн[109]. А к «ведущим» относят компании, находящиеся в первой четверти или трети списка компаний отрасли по объему операций.
И все же опираться только на эти не слишком четкие критерии неразумно. Они предлагаются скорее в качестве ориентира для тех, кто нуждается в ориентирах. На самом деле инвестор может выбирать «крупные успешные» компании по своему усмотрению, лишь бы они действительно были крупными и успешными. По сути, существует целый ряд акций компаний, которые с точки зрения включения в портфель пассивного инвестора оцениваются по-разному. В отсутствии единомыслия по этому вопросу нет ничего страшного. Более того, оно положительно влияет на конъюнктуру фондового рынка, поскольку стирает четкие границы между голубыми фишками и акциями второго эшелона.
Комментарии к главе 5
Человеческое счастье зависит не столько от большой удачи, которая приходит редко, сколько от умения использовать незначительные возможности, которые представляются ежедневно.
Бенджамин ФранклинЛучшая защита – нападение
Почему пассивные инвесторы должны покупать акции, несмотря на трагические события, произошедшие на фондовом рынке в последние годы?
Во-первых, вспомним, что, по Грэму, степень «пассивности» инвестора определяется не тем, насколько он склонен к риску, а тем, сколько времени и сил он готов тратить на формирование портфеля и управление активами. Соблюдая правила Грэма, инвестировать в акции так же просто, как в облигации или любой другой инструмент денежного рынка. (Прочитав главу 9, мы узнаем, что проще всего покупать паи индексных инвестиционных фондов. Это не труднее, чем чистить зубы по утрам.)
Если вы обожглись на операциях с акциями на медвежьем рынке, начавшемся в 2000 г., вы, разумеется, могли решить никогда больше не связываться с этими бумагами. Как говорится, обжегшись на молоке, дуют на воду. Пережив ужасающий крах фондового рынка 2000–2002 гг., многие инвесторы начали считать акции самым рискованным объектом инвестиций. Но, как это ни парадоксально звучит, сам факт крушения рынка сделал его менее рискованным. Если раньше последний можно было сравнить с кипящим молоком, то теперь это просто тепленькая водичка.
Логика говорит о том, что, принимая сегодня решение о покупке акций, можно не бояться потерять столько, сколько вы потеряли бы, приобретая их несколько лет назад. Покупая акции по разумной цене, позволяющей рассчитывать на их рост в будущем, вы можете спокойно держать последние независимо от того, какие убытки они могли принести вам в прошлом. Акции становятся еще более надежным инструментом вложений при низкой доходности по облигациям, которая может снизить будущую отдачу от инвестиций.
Как мы уже писали в главе 3, по состоянию на начало 2003 г. акции следует считать лишь незначительно (по историческим меркам) переоцененными. Между тем еще недавно доходность облигаций была настолько низкой, что инвесторов, вкладывающих в них деньги ввиду якобы надежности этих бумаг, можно было сравнить с курильщиками, которые думают, что смогут избежать рака легких, куря сигареты с низким содержанием никотина. Независимо от того, насколько пассивен инвестор с точки зрения Грэма (не проявляет активности на рынке) или с традиционной точки зрения (не хочет рисковать), при сегодняшних показателях фондового рынка он должен вкладывать в акции хотя бы часть активов.
К счастью, еще никогда ранее покупка акций не была таким простым делом для пассивного инвестора. Да и портфель, управляемый «на автопилоте» без всяких усилий с вашей стороны и ежемесячно приносящий пусть даже небольшую прибыль по заранее тщательно отобранным ценным бумагам, избавляет вас от необходимости посвящать большую часть жизни поиску выгодных акций.
Покупать только то, что знаешь?
Но прежде всего выясним, чего всегда и везде должен избегать пассивный инвестор. Во-первых, он не должен проявлять самоуверенность, считая, что сможет правильно выбрать акции, не имея соответствующей подготовки. В 1990-е гг. много кричали о том, что «покупать надо только то, что знаешь». Ярым сторонником этого подхода был Питер Линч, который с 1977 по 1990 г. руководил фондом Fidelity Magellan и добился рекордных показателей за всю историю взаимных инвестиционных фондов. Он утверждал, что у непрофессиональных игроков есть одно преимущество, которого давно лишились профессионалы – здравый смысл. Если вы находите новый хороший ресторан, выбираете автомобиль, зубную пасту, джинсы или, например, замечаете, что машины работников какой-то компании стоят на парковке до поздней ночи, вы видите то, чего не замечают профессиональные аналитики ценных бумаг и менеджеры инвестиционных фондов, и можете выбрать акции компании, на которую они никогда бы не обратили внимания. Линч говорил: «Покупая машины или фотоаппараты, вы постепенно начинаете разбираться в том, что хорошо, а что плохо, что продается, а что нет… И, самое главное, вы узнаете это раньше, чем Уолл-стрит»[110].
Правило Линча: «Вы можете превзойти экспертов, используя свое преимущество и инвестируя в компании и отрасли, в бизнесе которых вы разбираетесь», – не лишено смысла, и тысячи инвесторов долгие годы успешно следовали ему. Но это правило работает только в том случае, если вы следуете и второй его части: «Поиск перспективной компании – это только первый шаг. Второй шаг – ее изучение». Линч, надо отдать ему должное, настаивает на том, что нельзя вкладывать деньги в компанию, предлагающую даже самые лучше продукты и услуги, не проанализировав ее финансовое состояние и не оценив стоимость бизнеса.
К сожалению, большинство покупателей акций забывают об этом.
Олицетворением инвестора, игнорирующего вторую часть правила Линча, является звезда дейтрейдинга Барбара Стрейзанд. В 1999 г. она заявила: «Я покупаю акции Starbucks, потому что каждый день хожу в их кафе». Но «смешная девчонка» забыла о том, что независимо от того, нравятся ли вам кофейни Starbucks, прежде чем купить акции компании, надо проанализировать ее финансовое состояние. Анализ покажет, что цена акций завышена куда сильнее, чем стоимость чашки кофе. Тысячи покупателей акций совершают ту же ошибку, надеясь на акции Amazon.com лишь потому, что они любят этот сайт, или на акции компании e*Trade, которая является их собственным онлайн-брокером.
Адептами такого подхода становятся даже некоторые «эксперты». В конце 1999 г. во время интервью каналу CNN управляющего Firsthand Funds Кевина Ландиса спросили: «Как вы это делаете? И почему я не могу добиться таких результатов?» Речь шла о том, что с 1995 до конца 1999 г. доходность фонда Firsthand Technology Value Fund составляла ни много ни мало 58,2 % годовых. «Ну почему же, вы тоже так можете, – промурлыкал Ландис. – Просто надо ориентироваться на то, что вы знаете, всегда быть в курсе дел и каждый день общаться с людьми, которые работают в отрасли»[111].
Неправильная трактовка правила Линча может привести к трагическим последствиям. Примером могут служить корпоративные пенсионные планы. Если покупать «то, что знаешь», куда же вкладывать средства с пенсионного счета 401(k), как не в акции компании, в которой вы работаете? Вы знакомы с ней изнутри и знаете ее лучше любого стороннего наблюдателя. Но вот беда: многие работники компаний Enron, Global Crossing и WorldCom вложили в акции этих компаний почти все свои пенсионные сбережения. Лишь потеряв их, они осознали, что инсайдеры часто ничего не понимают в происходящем, хотя им кажется, что они знают все.
Психологи во главе с Барухом Фишхофом (Университет Карнеги – Меллон) пришли к внушающему тревогу заключению, что даже при более глубоком знакомстве с предметом люди склонны преувеличивать свои знания о нем[112]. Вот почему бывает опасно вкладывать деньги в «то, что знаешь». Чем больше вы знаете о деятельности приглянувшейся вам компании, тем меньше вам хочется искать в ней недостатки. Эта необоснованная уверенность называется «ошибкой привязанности к дому» или «привычкой к привычному». Вот лишь некоторые ее проявления.
• Индивидуальные инвесторы предпочитают покупать акции местных телефонных компаний. Количество этих акций в их портфелях втрое превышает количество акций всех других телефонных компаний вместе взятых.
• Взаимные инвестиционные фонды предпочитают работать с акциями «соседних» компаний. Расстояние до офисов компаний, акции которых держит среднестатистический фонд, на 115 миль короче среднего расстояния до офисов других компаний.
• Инвесторы, имеющие счета 401(k), от 25 до 30 % пенсионных сбережений вкладывают в акции компаний, в которых работают[113].
Иными словами, знакомство с объектом порождает самоуспокоенность и необъективность. В криминальных новостях, как правило, именно сосед, близкий друг или даже отец преступника удивляются больше всех: «Он же был таким славным парнем!» Это потому, что, если мы близко знаем кого-то или что-то, мы считаем наши знания надежными, очевидными и не требующими подтверждения – в отличие от ситуации, когда мы сталкиваемся с чем-то новым и незнакомым. Чем больше пассивный инвестор знает о какой-то компании, тем выше вероятность, что он превратится в инвестора ленивого, считающего, что нет нужды ничего анализировать. Старайтесь, чтобы этого не случилось с вами.
Что можно сделать без помощи экспертов?
К счастью, для пассивных инвесторов, стремящихся изучать акции, которые они намереваются включить в свой портфель, сегодня наступил золотой век. За всю историю финансового рынка выбор акций еще никогда не был таким дешевым и доступным удовольствием[114].
«Сделай сам». С помощью таких специализированных онлайновых брокерских сервисов, как www.sharebuilder.com и www.buyandhold.com, вы можете автоматически покупать акции, даже располагая весьма незначительными средствами. Стоимость услуг, связанных с регулярной покупкой каких-либо из многих тысяч торгуемых на рынке акций, составляет всего $4. Вы можете покупать акции еженедельно или ежемесячно и реинвестировать дивиденды, перечисляя средства с банковского счета или из вашей зарплаты через Интернет. Сервис www.sharebuilder.com за операции по продаже акций взимает более высокую плату, чем за операции по покупке. Тем самым он как бы дает легкий щелчок по носу инвесторам, напоминая им о том, что быстрые продажи – это не инвестиционная деятельность. А некоторые сервисы в Интернете предлагают также услуги по налоговому мониторингу.
В отличие от традиционных брокерских контор и взаимных инвестиционных фондов, которые не пустят вас на порог, если вы не готовы выложить $2000–3000, онлайн-брокеры не устанавливают минимальных сумм на счете. Они буквально созданы для начинающих инвесторов, которые хотят управлять портфелями «на автопилоте». Не следует, однако, забывать о том, что скромные $4 комиссионных при ежемесячных инвестициях $50 превращаются в гигантские 8 % операционных издержек. Но если вы ограничены в средствах, микроинвестирование через онлайн-сервисы – единственная возможность для вас сформировать диверсифицированный портфель.
Помимо этого, вы можете приобрести акции непосредственно у компаний-эмитентов. В 1994 г. Комиссия по ценным бумагам и биржам США ослабила ограничения, много лет назад наложенные на операции по прямым продажам акций индивидуальным инвесторам. В результате сотни компаний создали онлайн-сервисы, через которые инвесторы могут покупать акции напрямую, без посредников. Приведем лишь несколько полезных ссылок: www.dripcentral.com и https://www.sharebuilder.com/sharebuilder/Default.aspx. Комиссионные и различные дополнительные сборы в общей сложности нередко составляют свыше $25 в год, но тем не менее покупка акций напрямую у компании-эмитента обычно обходится дешевле, чем через брокера.
Следует принимать во внимание и то обстоятельство, что покупка акций небольшими партиями на протяжении нескольких лет может стать для налогоплательщика причиной серьезной головной боли. Если вы не готовы вести полный список ваших приобретений, старайтесь реже покупать. И, наконец, не вкладывайте все средства в одни и те же акции (или в несколько различных надежных акций). Если вы боитесь «распылять активы», вам вообще не стоит заниматься инвестированием. Инвестор, приступающий к формированию портфеля, должен следовать совету Грэма – держать в портфеле акции 10–30 компаний, следя за тем, чтобы все активы не оказались вложенными в акции компаний одной отрасли[115]. (О том, как выбирать акции для формирования портфеля, мы уже писали в начале этой главы. Более подробно мы поговорим об этом в главах 11, 14 и 15.)
Если после формирования такого онлайнового портфеля вы «на автопилоте» участвуете в торгах чаще, чем дважды в год, или тратите на свою инвестиционную деятельность более двух часов в месяц, значит, вы что-то делаете неправильно. Простота и скорость работы в Интернете не должны превратить вас в спекулянта. Пассивный инвестор всегда лидирует в гонке и выигрывает ее, сидя на месте.
Воспользуйтесь чьей-то помощью. Пассивный инвестор может покупать акции через дисконтного брокера, специалиста по финансовому планированию или обычного биржевого брокера. При использовании услуг дисконтного брокера вам придется выбирать акции в основном самостоятельно. Принципы Грэма помогут вам сформировать базовый портфель, которым будет несложно управлять и который будет приносить стабильную прибыль. Если у вас нет времени на самостоятельную работу или вам это просто неинтересно, не стесняйтесь обращаться за помощью к специалистам. Они помогут вам правильно выбрать акции или паи взаимных инвестиционных фондов. Правда, есть одна вещь, которую никто за вас не сделает. Только вы сами можете решить, заслуживает ли ваш консультант доверия и не слишком ли много он запрашивает за свои услуги. (Более подробно о выборе консультанта мы поговорим в главе 10.)
Поручите кому-нибудь часть работы. Для пассивного инвестора работа через взаимные инвестиционные фонды – оптимальная возможность воспользоваться преимуществами роста фондового рынка и избежать печальных последствий его падения. Покупая паи фонда, при относительно низких затратах вы получаете высокодиверсифицированный портфель плюс услуги по профессиональному отбору и мониторингу акций. Лучшие из фондов, работающие с индексными портфелями, практически не требуют мониторинга и больших расходов. Инвестируя через индексные фонды, вы можете, как Рип ван Винкль из сказки Вашингтона Ирвинга, спокойно спать 20 лет, зная, что ничего страшного не случится. Индексные фонды – воплощенная мечта пассивного инвестора. Более подробно о них мы поговорим в главе 9.
Курочка по зернышку клюет, да сыта бывает
Пассивный инвестор до известной степени способен контролировать хаос, вызываемый непрерывными колебаниями финансового рынка. Ваш отказ от активных действий и попыток прогнозировать будущее – мощнейшее оружие в борьбе с рынком. Принимая инвестиционные решения «на автопилоте», вы не обманываете себя, полагая, что знаете, в каком направлении движется рынок, и тем самым лишаете его возможности влиять на ваше поведение.
Грэм пишет, что метод усредненного равномерного инвестирования предусматривает регулярные вложения вне зависимости от колебаний фондового рынка. Каждую неделю, месяц или квартал вы покупаете ценные бумаги на определенную сумму, независимо от того, растет рынок или падает. Крупнейшие взаимные инвестиционные фонды и брокерские конторы предоставляют услуги по автоматическому безопасному переводу денежных средств через Интернет. Обращаясь к ним, вы избавляетесь от необходимости постоянно принимать непростые решения или тратить время на выписку чеков. Как говорится, с глаз долой – из сердца вон.
Идеальный способ реализации политики усредненного равномерного инвестирования – формирование портфеля из паев индексных фондов, работающих со всеми серьезными акциями и облигациями. Вам не придется ломать голову над динамикой рынка в целом или его отдельных секторов и пытаться угадать, какие акции или облигации принесут больше прибыли.
Предположим, вы можете откладывать по $500 в месяц и регулярно вкладываете одну и ту же сумму в паи только трех индексных фондов. Пускай первый из них, в который вы вкладываете $300, охватывает весь фондовый рынок США; второй, в который вы вкладываете $100, работает только с акциями иностранных компаний; а третий, куда вы также вкладываете $100, инвестирует в американские облигации. Поступая так, вы можете быть уверены, что владеете почти всеми ценными бумагами на планете, которыми стоит владеть[116]. Каждый месяц с точностью часового механизма вы покупаете паи фондов на заранее установленную сумму. Если рынок падает, на эту сумму вы покупаете больше паев, чем в предыдущем месяце. Если же рынок идет вверх, вы покупаете меньше паев. Таким образом, работая «на автопилоте», вы не совершаете лихорадочных покупок на растущем, а потому опасном рынке, но и не отказываетесь от выгодных (хотя и кажущихся более рискованными) покупок на падающем рынке.